A股分拆上市規則及審核要點（1）
上市公司分拆，是資本市場優化資源配置和深化并購重組功能的重要手段，有利于公司理順業務架構，拓寬融資渠道，獲得合理估值，完善激勵機制以及提升核心業務。2022年1月，證監會出臺《上市公司分拆規則（試行）》，整合了原A股上市公司分拆至境內、境外上市的相關規定，統一了分拆要求，進一步清晰了分拆路徑。
本文將重點梳理分拆上市相關的政策規則，介紹示意性的內外部流程及信息披露的相關要求，并結合實務典型案例匯總分拆上市相關的審核關注要點，從而對分拆上市進行一個全面的研究分析。
分拆上市的概念 根據《上市公司分拆規則（試行）》（以下簡稱“《分拆規則》”），上市公司分拆，是指上市公司將部分業務或資產，以其直接或間接控制的子公司的形式，在境內或境外證券市場首次公開發行股票并上市或者實現重組上市的行為。
分拆上市的動因 A股上市公司分拆子公司上市的動因主要被歸納為以下五個方面： 1、為子公司獲取資金和資源，降低前序、后續融資難度。從上市前后時間線來區分，分拆上市有可能在前序、后續等多個環節幫助子公司融資，包括提升一級市場關注度、引入戰略投資者、打通后續再融資渠道等。 2、提高業務集中度、改善公司治理、加強組織隔離。從經營的角度上來看，業務的分拆有助于幫助公司聚焦主業，促進資源有效整合。同時分拆后子公司經營的獨立性能夠獲得保障，優化激勵機制。 3、改善財務結構情況，幫助子公司價值發現。對于多元化經營的公司來說，分拆后子公司能夠得到獨立估值，特別是當子公司的業務占比在母公司體內較小時。但同時，拆分對于母公司的財務報表可能會帶來不同方向的影響：一方面，對子公司進行分拆上市將會稀釋母公司所持有的子公司股權，從而造成母公司合并報表內的歸母凈利潤部分被稀釋，歸母凈資產也會相應減少，有可能會帶來母公司的估值下降；但若分拆的子公司尚未盈利，則歸母凈利潤和歸母凈資產則會出現一增一減的情形，從財務報表上對于母公司的影響也變得較為復雜。 4、擴大公司主體的海外影響力。對于本土企業來說，在海外進行融資除了為子公司獲取資金外，更重要的是-提升公司在海外的知名度，因此選擇“A拆H”甚至更有針對性的“A拆海外”方式的公司，往往希望在分拆上市過程中能夠吸引到來自海外的投資人，或是增強其子公司的國際化運營能力。 5、滿足部分國有企業的資產重組需求，助力國企改革。對于國有企業來說，分拆上市能夠幫助國企豐富梳理資產結構的手段，有效避免海外上市估值差異帶來的股權過渡稀釋以及國有資產流失。 政策演變進程 分拆上市指的是上市公司將其部分資產或業務，以子公司的形式獨立出來并上市的資本運作方式，通常作為多元化公司提升主業集中度、運營效率及估值的重要手段。A股的分拆上市最早可以追溯到2000年，同仁堂（600085.SH）分拆其子公司同仁堂科技（1666.HK）至香港聯交所上市，成為了A股上市公司分拆上市第一股。通過梳理A股公司分拆上市的歷史，將A股市場對于分拆上市的政策探索過程歸納為以下四個階段： 第一階段（2000年—2004年） 新模式的初探期，政策制度尚未搭建 盡管分拆上市在海外已經較為常見，但在我國資本市場發展初期，對于分拆上市的監管探索仍然處于發展初期。這一階段內，無論是對于“A拆A”或是“A拆境外”的相關監管都并無成文的規定可參考，而同仁堂分拆同仁堂科技的案例則是A股上市公司對這一模式的第一次探索。在同仁堂分拆上市的過程中，發行人、中介機構以及監管都對分拆前后的股權結構設計、過程中涉及的利益平衡、發行前后的潛在風險進行了大量的討論，同仁堂分拆的案例盡管有其不可替代性，但也為后續監管設計時重點風險識別提供了重要參照和依據。 第二階段（2004年—2010年） 監管政策初步成型，但實踐案例稀少 2004年7月21日，證監會發布《關于規范境內上市公司所屬企業到境外上市有關問題的通知》（證監發67號）（以下簡稱“《境外分拆通知》”），正式允許A股上市公司分拆其所屬企業至境外上市，明確分拆子公司境外上市的八大條件，A股境外分拆上市啟動。同時這也成為了A股上市公司分拆上市的第一份正式監管文件，此階段A股上市公司的實踐案例較少。 第三階段（2010年—2019年） 監管窗口指導期，審慎摸索實踐 在《境外分拆通知》的基礎上，證監會對于A股上市公司分拆子公司至A股上市通過窗口指導，完成了 2010年中興通訊（000063.SZ）對國民技術（300077.SZ）拆分，成為A股歷史上第一樁“A拆A”的案例。2010年3月，在創業板監管業務情況溝通會上，監管提出符合六個條件的A股上市公司可以分拆子公司至創業板上市，但由于仍然沒有成文的相關規定，且分拆上市仍然爭議較大，2010年至2019年內的6例“A拆A”分拆上市中，分拆后母公司對于子公司都不再具有控股權，因此與實質上的“分拆上市”仍然有所區別。 同一時期，“A拆H”的實踐則明顯增多，在2010年至2019年間，共有9家A股上市公司分拆至港交所上市。這一時期監管仍然對“A拆A”持有較為審慎的態度，可能是出于對投資者教育、市場理性程度和有效性等方面的擔憂，而在完成并成文的規定出臺之前，對于分拆上市可能會帶來的同業競爭、利益輸送、炒作套利等潛在風險的監管仍然難度較大。 第四階段（2019年—至今） 市場環境趨于成熟，監管框架基本完成 2019年之前，分拆上市相關制度尚不完善，2019年至今，分拆上市制度逐步完善，監管框架搭建基本完成。 2019年1月，證監會發布《關于在上海證券交易所設立科創板并試點注冊制的實施意見》，提出“達到一定規模的上市公司，可以依法分拆其業務獨立、符合條件的子公司在科創板上市。” 2019年3月，證監會出臺《科創板上市公司持續監管辦法（試行）》，再次明確了“達到一定規模的上市公司，可以依據法律法規、中國證監會和交易所有關規定，分拆業務獨立、符合條件的子公司在科創板上市。” 2019年12月，證監會發布《上市公司分拆所屬子公司境內上市試點若干規定》（證監會公告〔2019〕27號）（以下簡稱“《境內分拆規定》”），正式允許A股公司進行“A拆A”的相關操作，明確了分拆上市的七大條件、信息披露和決策程序，也對交易中的正當性、必要性、獨立性等做出了要求。至此，上市公司控股子公司境內分拆上市正式拉開序幕。 2022年1月，證監會公布《上市公司分拆規則(試行)》，對《境內分拆規定》和《境外分拆通知》進行了修改、整合而形成一項規則，推動建設體例科學、層次分明、規范合理且協調一致的上市公司監管法規體系。 隨著政策制度的日益完備，近兩年來A股上市公司披露或正在進行子公司分拆上市的流程的數量也顯著增多。同時，伴隨著多層次的資本市場逐漸設立，科創板和創業板也為具有科創屬性的子公司提供較為友好的融資環境，使得分拆上市更有可能成為“一舉多贏”的融資策略。 下一篇我們會繼續分享A股分拆上市規則及審核要點，敬請關注。
